2025年6月30日，正泰安能数字动力(浙江)股份有限公司(以下简称，正泰安能)执续冲刺上交所主板IPO，保荐机构为国泰海通。

“安万家屋顶，享绿色光能”，行为上市公司正泰电器(601877.SH)旗下拟分拆上市的户用光伏龙头企业。不外，正泰安能的光鲜事迹下，财务结构呈现“三高”特征、户用光伏行业产能多余、召募资金补流的合感性等隐忧也愈发突显。

1、收入增速从116%骤降至7.5%

正泰安能成立于2015年，专注于户用光伏边界，四类主要业务辞别是户用光伏系统开导销售业务、户用光伏电站引诱共建业务、户用光伏电站销售业务和户用光伏电站售后保险运维业务。行为正泰电器(601877.SH)分拆的子公司，正泰安能“A拆A”上市的背后，收入快速增长执续性风险与客户相对荟萃风险退却冷漠。

2022—2024年(论说期内)，正泰安能营业收入辞别为137.04亿元、296.06亿元和318.26亿元；净利润辞别为17.53亿元、26.04亿元、28.61亿元；玄虚毛利率辞别为25.89%、17.54%、19.98%。三年间全体筹备范围执续膨胀，但细究增速可见昭彰波动。

2023年营收同比激增116%，2024年却骤降至7.5%，增速的“断崖式”下滑或与光伏行业产能多余、政策红利消退的大环境径直相关。而且毛利率方面呈现“先降后升”的震憾轨迹，这一波动既与行业价钱竞争的阶段性加重近况密弗成分，又暴暴露其在行业周期中的脆弱性。

另一方面，正泰安能事迹增长背后，客户荟萃度高企的问题尤为卓绝。论说期内，公司对前五大客户的销售金额所有辞别为99.18亿元、170.38亿元、228.62亿元，销售收入占当期营业收入的比例辞别达72.37%、57.55%和71.83%。其中，第一大客户越秀集团单家孝敬30.92%的营收，国电投集团、浙银金租等大型动力国央企及金融机构组成中枢客户群体，单一依赖风险显赫。

这一问题在“A拆A”上市配景下更昭彰锐，分拆上市条件子公司具备寥寂性和执续筹备才能，而客户高度荟萃可能激勉监管层对其是否依赖母公司资源或存在隐性关联交往的质疑。此前，正泰安能在2024年6月审核问询函的恢复中默示，其客户组成以寥寂第三方为主，业务模式寥寂，客户开发与重视不依赖母公司正泰电器资源，客户荟萃度风险与母公司无关，不依赖母公司资源。

2、“三高”特征显赫，短期借债飙升90亿

招股书炫夸，正泰安能筹备行为产生的现款流量净额为27.03亿元、2255.44万元、118.48亿元，呈现出较大波动，响应出公司筹备现款流的不踏实性，其中高欠债、高存货、高短期借债的财务结构特征显赫。

关于筹备现款流量净额的波动，正泰安能默示，主要系公司的户用光伏电站开导范围较大，支拨的采购款项较多。论说期内，公司在销售电站股权录用模式下，存在样子公司转让前向租出公司借债、转让后由客户持重还款并在交往对价中扣减，进而减少筹备行为现款流入和筹资行为现款流出的情况。

论说期内，正泰安能欠债所有辞别为304.32亿元、448.61亿元、595.93亿元；期末现款及现款等价物余额辞别为11.86亿元、19.77亿元、30.53亿元；货币资金辞别为19.62亿元、21.94亿元、32.2亿元。

现款流波动，重叠高位欠债也一步步推高正泰安能的钞票欠债率水平。论说期各期末，公司归拢钞票欠债率辞别为76.92%、79.16%和80.25%，呈现执续高涨态势，期末较期初高涨3.33个百分点，而同业业可比公司钞票欠债率平均值为69.11%、69.53%、74.66%。显然，正泰安能钞票欠债率远高于行业平均水平。对此，招股书默示，主要系公司加大户用光伏电站的装机范围，对资金量的需求有所普及。因而债权融资范围较大，全体欠债水平较高。

更令东说念主担忧的是，正泰安能短期借债辞别为21.22亿元、35.14亿元、89.7亿元，占流动欠债的比重辞别为9.64%、12.11%、24.16%。针对这种欠债结构的短期化倾向，盘古智库高等相干员江瀚分析以为，从短期借债金额来看，公司在这三年间从21.22亿元加多到89.7亿元，增幅显赫。其次，其占流动欠债的比例也从9.64%高涨至24.16%，这标明公司的短期偿债压力在缓缓增大。这种增长可能响应了公司在扩伟业务范围或叮嘱阛阓变化时对资金的需求加多，但同期也流露了财务策略中对短期债务依赖的加多风险。

存货处理问题一样卓绝，正泰安能存货账面价值为153.52亿元、288.95亿元、374.14亿元，占流动钞票比重辞别为72.24%、77.94%和78.05%。存货跌价准备为1207.19万元、3062.10万元、3419.14万元，公司存货跌价准备计提比例为0.81%、1.81%、3.03%，逐年递加。同期存货盘活率为0.92次/年、1.10次/年、0.77次/年，远低于同业业可比公司平均的5.06次/年、4.55次/年、3.51次/年。

江瀚向《港湾贸易不雅察》默示，最初，公司存货账面价值偏激占流动钞票比重执续高涨，阐发公司可能存在库存积压的问题。其次，存货盘活率低于行业平均水平且逐年下落，非常是2024年仅为0.77次/年，远低于同业业的3.51次/年，这标明公司家具销售成果低下，存在较大的流动性风险。第三，迎面对短期偿债压力时，由于高占比的存货难以快速变现，可能会导致资金链垂死，以致出现断裂的风险，进而影响公司的日常运营和偿债才能。

3、行业产能多余，研发用度率远弱同业

站在光伏行业的发展角度来看，海外动力署(IEA)发布人人光伏组件产能驻扎相干论说中炫夸，2024年人人光伏组件产能谮媚800GW，而人人装机需求仅约350GW，供需失衡导致组件价钱从2022年的1.72元/W暴跌至2024年的0.70元/W，降幅超59%。户用光伏边界更是涌入大齐参与者，2024年行业新增装机46.52GW，较2022年增长84%，阛阓竞争从“增量分蛋糕”转向“存量抢份额”。

正泰安能也招股书也指出，连年来，公司所处户用光伏行业处于高速发展阶段，户用阛阓范围的快速增长诱惑阛阓参与者的数目不停增多，异日，跟着户用光伏电站装机容量进一步普及，而部分地区配套输电收集升级纠正相对滞后，可能导致短期内局部区域电力消纳压力加多，存在电力消纳风险。

基于上述行业配景，从公司自己研发才能登程，行为技能密集型行业的参与者，正泰安能的研发参预显得杯水舆薪。

招股书炫夸，轨则2024年12月31日，公司累计开发户用光伏并网装机容量超40GW，结尾家庭用户超160万户。论说期内，正泰安能的研发用度辞别为468.66万元、1929.67万元、3012.40万元，研发参预占营业收入的比例为0.03%、0.07%、0.09%，而同业业可比公司研发用度率平均值为2.04%、1.96%、3.18%，公司研发参预占比昭彰低于同业业均值水平。在专利方面，正泰安能共领有178项专利，其中31项为受让获取，中枢技能自主翻新才能存疑。

同期，2025年1月，国度动力局发布新规，非当然东说念主投资开导的分散式光伏，不得以当然东说念主方式备案，“以当然东说念主方式备案”开导分散式光伏电站的业务模式缓缓改动为“法东说念主备案”模式。“法东说念主备案”模式所带来的政策补贴力度远低于“以当然东说念主方式备案”，意味着业务模式的变化将带来极大的政策红利消退。

江瀚指出，在光伏行业面对政策红利消退、产能多余以及电网瓶颈突显等多重挑战的情况下，投资者关于光伏行业的信心可能会有所下落。这将径直影响到企业的融资范围和估值水平。尽管正泰安能行为户用光伏边界的龙头企业领有较强的市时局位，但在行业全体低迷的环境下，其成长性可能受到质疑。因此，投资者可能对公司的异日盈利预期执严慎格调，从而影响到公司的估值水平。面对上述不利成分，正泰安能需要向投资者展示明晰的发展政策和各别化的竞争上风，以增强阛阓的信心。此外，公司还需充分表示风险信息，以便投资者作念出更为合理的投资有狡计。

也有财经东说念主士共享说念，关于产能多余的光伏企业上市，加强从严监管是必要的，一方面为幸免内卷式的竞争，另一方面是对投资者的保护。

据2023年9月，正泰安能递交的招股书炫夸，公司在2020年净利润2.5亿元的情况下进行了4.9亿元现款分成。而这次IPO公司权术募资60亿，其中50亿元用于电站引诱共建，2亿元用于信息化平台开导样子，而8亿元用于补充流动资金，在此前账面有大齐现款用于分成的情况下，募资补流的必要性和合感性就当然存疑。

江瀚客不雅分析说念，最初，企业账面上有大齐现款用于分成，但从钞票欠债率来看，标明公司欠债水平较高，财务风险相对较大。在这种情况下，通过IPO召募资金来补充流动资金有助于裁减财务风险，提高企业的抗风险才能。值得防卫的是，企业在筹备上市时辰阅历了屡次因财务辛劳落后而导致审核“中止”的情况，这也从侧面响应出公司在里面处理和信息表示方面存在一定的不及。因此，在进行募资补流时，正泰安能应当进一步加强里面处理，提高信息表示质料，并确保所召募的资金大致得到有用使用，以评释其募资行动具有豪阔的必要性和合感性。

股权结构上，IPO前正泰电器径直执有正泰安能62.54%股份，并通过常成创投转折执有1.59%，所有执有64.13%，为控股鼓励。南存辉径直执有正泰电器3.45%股份，同期通过正泰集团、新动力投资辞别胁制其41.16%和8.39%股份，所有径直和转折胁制53.00%股份。

天眼查炫夸，轨则7月25日，公司共有127条法则案件，其中56.69%的案件身份为被告，41.73%的案件案由为契约纠纷，近五年内28.35%的案件年份为2024年，占比最高。此外开yun体育网，2025年3月12日，公司沦为被实践东说念主，实践金额为11320元，实践法院为五常市东说念主民法院。